Mantener los tipos en niveles reducidos durante un tiempo prolongado no es tan bueno como podría parecer

Por: Didier Saint-Georges.–  

Los efectos negativos de establecer los tipos de interés en niveles reducidos de forma persistente no son evidentes a primera vista. Claro está que la reducción de los costes de financiación tanto para las personas como para las empresas facilita la adquisición de nuevo equipo, la compra de una casa o la solicitud de un préstamo al consumo. No obstante, si queremos emitir una opinión crítica sobre los efectos de los tipos de interés reducidos —por mucho que estos incrementen el poder adquisitivo—, tenemos que partir desde el sentido común hasta llegar a un razonamiento contrario a la lógica.

Empecemos con el sentido común. En cierto modo, unos tipos de interés en niveles bajos indican que la coyuntura no resulta demasiado favorable. Después de todo, si los bancos centrales mantienen sus tipos en niveles mínimos, con toda seguridad es porque creen que la inversión y el consumo necesitan un impulso. Además, el nivel de los tipos a largo plazo —en mayor medida que los tipos a corto— se derivan del equilibrio natural de la oferta y la demanda entre los participantes del mercado (a no ser que los bancos centrales intervengan, como ha sido el caso durante los años en los que se han aplicado programas de compra de activos). Así pues, si los tipos a largo plazo se mantienen en niveles extremadamente reducidos, probablemente sea porque no existen suficientes proyectos de inversión a largo plazo para impulsar los costes de financiación asociados. El último motivo es que, dado que es poco probable que los tipos a corto plazo suban en un contexto en que el crecimiento económico y la inflación muestran niveles anémicos, no tiene sentido solicitar financiación a largo plazo, a no ser que los tipos estén muy bajos.

Este razonamiento pesimista —esté justificado o no— funciona, al menos en cierta medida, como una profecía autocumplida. Esto resulta especialmente evidente en Europa, donde la actividad económica depende más directamente de la financiación bancaria, mientras que las empresas estadounidenses (de mediana y gran capitalización) pueden recurrir más fácilmente a los mercados de capitales para obtener financiación. La realidad es que los tipos de interés reducidos merman la capacidad de obtener beneficios de los bancos europeos de tres formas: en primer lugar, estos hacen que los márgenes sobre los préstamos sean muy visibles, por lo que resulta más difícil «vender» el producto a los clientes. En segundo lugar, buena parte de la actividad de un banco comercial conlleva tomar prestado a corto plazo y posteriormente prestar a largo plazo con intereses más elevados, por lo que obtienen un beneficio de la «transformación de los vencimientos».

Por tanto, cuando los tipos a largo plazo no son más elevados que aquellos a corto (o incluso son inferiores), la transformación de los vencimientos deja de ser rentable. Este es el principal problema del aplanamiento de las curvas de rendimientos. En tercer y último lugar, las políticas del Banco Central Europeo han presionado tanto a la baja los rendimientos a corto plazo que ahora se sitúan en terreno negativo en varios países. Además de tratarse de un concepto poco ortodoxo, los tipos de interés negativos conllevan que el efectivo mantenido por los bancos les cuesta dinero, en vez de proporcionarles un beneficio. Ni que decir tiene que la idea de cobrar a los clientes particulares por mantener sus depósitos no llegaría a buen puerto. Así pues, el establecimiento de los tipos en unos niveles tan sumamente bajos constituye una mala noticia para los bancos, lo que, a su vez, resulta desfavorable para el crecimiento económico. El resultado es un círculo vicioso que presiona los tipos a la baja cada vez más.

¿Por qué? Porque, de esta manera, la profecía autocumplida que conllevan los tipos de interés reducidos y el aplanamiento (o incluso inversión) de las curvas pasa a tener mayor peso. Conscientes de la correlación entre los tipos de interés bajos y la atonía de la economía, los participantes del mercado empiezan a descontar una espiral bajista en los tipos de interés. De este modo, los tipos de interés reducidos pasan de ser un antídoto contra la debilidad del crecimiento económico a ser su precursor. Así, se cierra el círculo y empieza la senda hacia la siguiente recesión.

Desde el prisma macroeconómico, el motivo por el que la financiación a coste prácticamente cero resulta perjudicial es que los tipos de interés extremadamente bajos permiten a las empresas realizar inversiones relativamente improductivas y, así, fomentan la asignación inadecuada del capital, lo que genera escasos beneficios. Al intentar ofrecer crédito a un precio reducido, los bancos centrales han deteriorado de factoel potencial de crecimiento económico a medio plazo y, con él, el mercado laboral.

¿Cómo explicar esta paradoja? En tiempos de crisis económica o financiera, tiene sentido aplicar políticas monetarias acomodaticias, dado que constituyen una poderosa herramienta para hacer frente a la amenaza de la contracción de la liquidez, que provocaría el colapso de todo el sistema financiero y tendría consecuencias desastrosas para la economía en su conjunto. El problema empieza cuando el dinero gratis se convierte en la nueva norma, sin que exista una coyuntura de crisis subyacente que lo justifique. Es en este momento cuando se producen efectos colaterales nefastos, extremadamente complicados de erradicar a no ser que se aborden todas las distorsiones en los precios de los activos financieros y en la asignación de capital desarrolladas a lo largo de los años. Este lado oscuro del poder de los bancos centrales se refleja actualmente en los tipos excesivamente bajos, especialmente en Europa.

*Member of the Investment Committee

 

 

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